À qui sait attendre, le temps ouvre ses portes

Un mois d’octobre timoré vient de s’achever sur les marchés financiers, sur une performance légèrement positive des actions globales à +0,50%*. Notons-le d’emblée : la devise a clairement un impact selon où l’on se situe sur le Vieux Continent ou Outre Atlantique. En dollar, sur la même période, les actions ont perdu près de 2%. Par conséquent, cet effet devise s’avère favorable à l’investisseur européen (le dollar s’est apprécié de 2,30% face à l’euro) et a permis de masquer la baisse des prix des actions en dollar.

En termes géographiques, les marchés américains ont malgré tout bien tenu (-0,75% en USD, soit +1,85% en EUR), alors que leurs homologues européens et émergents ont respectivement perdu -3,26% et -4,45%.

Du côté obligataire, le mois a été plutôt difficile, les taux ayant emprunté la pente ascendante à tous les niveaux. Les taux de référence à 10 ans aux États-Unis et en Allemagne ont grimpé d’environ 60 et 40 points de base respectivement. De tels mouvements ont également été observés sur les taux à 2 ans, malgré des banques centrales qui s’employaient à réduire leurs taux directeurs. Plusieurs facteurs peuvent expliquer ces mouvements violents : la résilience économique américaine, sans oublier le gros déficit budgétaire, amené à rester élevé selon les programmes économiques des candidats à l’élection.

Une certaine nervosité et la volatilité sur les marchés sont de coutume avant les élections américaines. Ceci est d’autant plus compréhensible au vu de la polarisation et des sondages où les deux candidats ont été très proches. Cela a augmenté les craintes que les résultats ne soient pas reconnus par la partie perdante.

Avec une victoire assez nette de Donald Trump, les pires scénarii ont été évités. Le bon déroulement des élections, ainsi que les politiques pro-business et pro-marchés que le Président entrant a promises ont significativement dynamisé le sentiment. Le fameux Trump Trade, qui consiste à favoriser les actions américaines sur la base d’une croissance nominale plus forte, a eu la cote dès l’annonce des premiers résultats. Les taux souverains américains et le dollar augmentant copieusement, l’or, qui avait le vent en poupe depuis plusieurs mois, a perdu près de 3% à l’issue de la séance post-élections.

Pour revenir aux fondamentaux économiques, soulignons que les derniers chiffres de croissance se sont avérés rassurants. D’après les premières estimations, l’économie américaine aurait connu une croissance annualisée de 2,8% au troisième trimestre, ce qui se situe toujours bien au-dessus d’un potentiel de croissance estimé à près de 2% par la Réserve fédérale américaine (Fed).

En Europe, les attentes sont naturellement orientées à la baisse, mais le chiffre publié (0,40% d’un point de vue trimestriel, soit 1,60% annualisés) apparaît tout à fait correct. La croissance allemande a notamment surpris à la hausse : alors que les attentes étaient à -0,1%, la première estimation atteint 0,2%. Malgré ce bon chiffre, l’économie allemande continue d’être en proie à de lourdes difficultés. Les fermetures d’usines annoncées par Volkswagen, une première dans l’histoire de l’entreprise, témoignent d’un modèle économique en panne. 

Les incertitudes autour des élections se dissipant rapidement, il est préférable de surpondérer les actions pour récolter les fruits d’un potentiel rallye de soulagement. Cette surpondération se fait à travers les actions américaines, les plus à même de profiter des politiques économiques et fiscales de Trump. Ceci est vrai dans la mesure où les conditions économiques sont toujours favorables et la santé financière des entreprises est bonne. Les secteurs qui continuent d’être favorisés sont la Technologie et les Services de Communications, grands gagnants de la thématique de l’intelligence artificielle, ainsi que les banques américaines, profitant d’une dérèglementation potentielle et de la baisse des impôts à venir, puis la Santé, qui bénéficie d’une croissance bénéficiaire stable.

Sur le plan obligataire, le déficit budgétaire et la croissance vigoureuse rendent la duration peu attractive sur les obligations américaines. En Europe, le déficit pose également problème, mais la croissance demeure faible, ce qui milite en faveur d’une duration légèrement plus longue que sur les obligations américaines.

*Les performances sont calculées en euros.

Au mois d'octobre, la concentration du risque autour des élections américaines a entraîné une large dispersion dans l'évolution des indices boursiers. Sur le plan microéconomique, l'impact favorable des résultats d'entreprises, meilleurs que prévu des deux côtés de l'Atlantique, a été contrasté par la montée de l'incertitude liée à un contexte électoral historiquement incertain aux États-Unis. Dans la perspective d'un rééquilibrage des risques spécifiques au sein des portefeuilles, le secteur bancaire américain a été réévalué à la hausse, tout comme les petites et moyennes valeurs américaines qui continuent de bénéficier de la rotation au détriment des grandes capitalisations. Par ailleurs, l'effet d'euphorie qu’ont déclenché les plans de relance chinois s'est fortement dissipé, laissant place à un plus grand scepticisme quant aux impacts réels des mesures budgétaires à court terme. Avec une approche qui reste constructive, la prise en compte des défis structurels auxquels le gouvernement chinois est actuellement confronté a conduit à un réajustement à la baisse du positionnement sur la zone en fin de période. Une escalade militaire plus circonscrite qu'anticipée au Moyen-Orient a eu une implication modérée sur les cours du baril, dont le repli a été accentué par la directionalité imprécise de l'OPEP+ sur les capacités de production. Par conséquent, le positionnement tactique sur l'Énergie a été réévalué à la baisse.

En octobre, les taux souverains ont largement augmenté aux États-Unis, tout comme en Europe. En effet, le taux à 10 ans a bondi de 50 points de base (bp) et le 2 ans, de 53 bp. En Allemagne, le 10 ans a pris 27 bp et le 2 ans, 21 bp. D’ailleurs, depuis début septembre, les courbes de taux ont retrouvé leur aspect ordinaire, le taux à 10 ans étant plus élevé que le taux à 2 ans.

Les États-Unis ont publié des données économiques positives qui témoignent de la résilience de son économie, et leurs derniers chiffres d’inflation décélèrent moins vite qu’attendu. Compte tenu de ces données, les investisseurs ont été amenés à réduire le nombre de baisses de taux directeurs escomptées. En effet, si cela a pu être d’actualité il y a quelques mois, le marché n’envisage plus la probabilité d’une intervention rapide et forte de la Fed désormais. Plus globalement, à l’approche des élections américaines, la volatilité a augmenté sur le marché obligataire tandis que la hausse de la probabilité d’un retour de Donald Trump, accompagnée d’un potentiel stimulus fiscal, a également joué sur les mouvements des taux américains. Dès l’annonce des résultats du scrutin, le mouvement haussier sur les taux a été confirmé.

En Europe, les taux ont également augmenté, quoiqu’en moindre mesure par rapport aux États-Unis. La Banque centrale européenne a poursuivi ses baisses de taux en octobre, portant son taux directeur à 3,25%, et l’abaissant à deux reprises. Avant le résultat des élections américaines, les dernières données économiques orientaient les marchés vers moins d’attentes agressives en matière de fléchissements de taux. Pourtant, les politiques économiques du Président entrant risquent de mettre à mal l’économie européenne et d’exercer une pression baissière sur les taux.

Le marché du crédit s’est clôturé sur une performance négative à l’issue du mois d’octobre, du fait des mouvements de taux. En effet, les spreads ont diminué à travers le mois et épaulé la performance globale, toujours soutenue par des facteurs techniques (une offre primaire faible et un certain appétit pour le risque de crédit).

En dépit de la volatilité récente des taux, nous recommandons de maintenir une duration proche de celle du marché.